Название: Основы финансового менеджмента - Бланк И. А.

Жанр: Менеджмент

Рейтинг:

Просмотров: 12173


Принципы и методы оценки

. ЭФФЕКТИВНОСТИ РЕАЛЬНЫХ

ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

В системе управления реальными инвестициями оценка эффективности инвестиционных проектов пред­ставляет собой один из наиболее ответственных этапов. От того, насколько объективно и всесторонне проведена эта оценка, зависят сроки возврата вложенного капитала, варианты альтернативного его использования, дополни­тельно генерируемый поток прибыли предприятия в предстоящем периоде. Эта объективность и всесторон­ность оценки эффективности инвестиционных проектов в значительной мере определяется использованием со­временных методов ее проведения.

Рассмотрим базовые принципы и методические под­ходы, используемые в современной практике оценки эф­фективности реальных инвестиционных проектов. Ос­новные из таких принципов заключаются в следующем:

Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов должна осуществляться на основе сопоставле­ния объема инвестиционных затрат, с одной стороны, и сумм и сроков возврата инвестированного капитала, с дру­гой. Это общий принцип формирования системы оце­ночных показателей эффективности, в соответствии с которым результаты любой деятельности должны быть сопоставлены с затратами (примененными ресурсами) на ее осуществление. Применительно к инвестиционной деятельности он реализуется путем сопоставления пря­мого и возвратного потоков инвестируемого капитала.

Оценка объема инвестиционных затрат должна охватывать всю совокупность используемых ресурсов, свя­занных с реализациейпроекта. В процессе оценки должны быть учтены все прямые и непрямые затраты денежных средств (собственных и заемных), материальных и нема­териальных активов, трудовых и других видов ресурсов.

Как показывает современная практика в большинстве случаев оценка объема инвестиционных затрат не от­ражает непрямые расходы, связанные с подготовкой проекта к реализации, формированием необходимого объема инвестиционных ресурсов, контролем за реали­зацией проекта и т.п. Это не позволяет осуществлять сопоставимую оценку эффективности инвестиционных проектов.

Оценка возврата инвестируемого капитала должна осуществляться на основе показателя "чистого денежного потока" [net cash flow]. Этот показатель формируется за счет сумм чистой прибыли и амортизационных отчисле­ний в процессе эксплуатации инвестиционного проекта. При проведении различных видов оценки этот показа­тель может рассматриваться как среднегодовой, так и дифференцированный по отдельным периодам эксплу­атации инвестиционного проекта.

В процессе оценки суммы инвестиционных затрат и чистого денежного потока должны быть обязательно приведены к настоящей стоимости. На первый взгляд кажется, что инвестиционные затраты по отношению к чистому денежному потоку всегда выражены в настоя­щей стоимости, так как значительно предшествуют ему. В реальной практике это не так — процесс инвестирова­ния в большинстве случаев осуществляется не одномомент­но, а проходит ряд этапов. Поэтому, за исключением первого этапа, все последующие суммы инвестицион­ных затрат должны приводиться к настоящей стоимости (с дифференциацией каждого последующего этапа инвес­тирования). Точно так же должна приводиться к насто­ящей стоимости и сумма чистого денежного потока (по отдельным этапам его формирования).

Выбор дисконтной ставки в процессе приведения отдельных показателей к настоящей стоимости должен быть дифференцирован для различных инвестиционных проек­тов. В процессе такой дифференциации должны быть учтены уровень риска, ликвидности и другие индивидуаль­ные характеристики реального инвестиционного проекта.

 

С учетом вышеизложенных принципов рассмотрим методы оценки эффективности реальных инвестицион­ных проектов на основе различных показателей. Система этих показателей приведена на рис. 13.6.

Внутренняя

ставка доходности

Индекс доходности

Период окупаемости

 

Чистый приведенный доход

 

58

40

 

 

определить сложно, его принимают в расче­тах в размере 5 лет); ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию инвестиционного проекта.

Пример: Предприятие располагает двумя аль­тернативными вариантами инвестиционных проек­тов — проектом "А" и проектом "Б". Для оценки эффективности этих проектов необходимо опреде­лить ожидаемую сумму чистого приведенного дохода по ним. Данные, характеризующие эти проекты, приведены в табл. 13.2.

Таблица 13.2.

Показатели

Данные инвестиционных проектов, необходимые ДЛЯ расчета показателя чистого приведенного дохода

Инвестиционные проекты

 

екту он составит: 8758 — 7000 = 1758 долл. США. По второму инвестиционному проекту он составит: .?     8221 - 6700 = 1521 долл. США.

Таким образом сравнение показателей чистого приведенного дохода по рассматриваемым инвести­ционным проектам показывает, что проект "А" является более эффективным, чем проект "Б" (хотя по проекту "А "сумма инвестируемых средств боль­ше, а их отдача в виде будущего денежного потока меньше, чем по проекту "Б"). Характеризуя показатель "чистый приведенный до­ход" следует отметить, что он может быть использован не только для сравнительной оценки эффективности реаль­ных инвестиционных проектов, но и как критерий целе­сообразности их реализации. Инвестиционный проект, по которому показатель чистого приведенного дохода является отрицательной величиной или равен нулю, должен быть отвергнут, так как он не принесет предпри­ятию дополнительный доход на вложенный капитал. Инвестиционные проекты с положительным значением показателя чистого приведенного дохода позволяют уве­личить капитал предприятия и его рыночную стоимость.

 

Индекс (коэффициент) доходности также позволяет соотнести объем инвестиционных затрат с предстоящим чистым денежным потоком по проекту. Расчет такого показателя осуществляется по формуле:

ид-МІ,

из

где ИД — индекс доходности по инвестиционному про­екту;

ЧДП — сумма чистого денежного потока за весь пери­од эксплуатации проекта; ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта.

Пример: Используя данные по рассмотренным ранее двум инвестиционным проектам, определим индекс доходности по ним. По проекту "А" индекс

а          а          8758    1   1Г ТТ

доходности составит:                       = 1,25. По проекту

7000 8221

"Б" индекс доходности составит:    = 1,23.

о/ии

Сравнение инвестиционных проектов по показате­лю "индекс доходности" показывает, что проект "А " является более эффективным.

Показатель "индекс доходности" также может быть использован не только для сравнительной оценки, но и в качестве критериального при принятии инвестицион­ного решения о возможностях реализации проекта. Если значение индекса доходности меньше единицы или равно ей, инвестиционный проект должен быть отвергнут в связи с тем, что он не принесет дополнительный доход на инвестированные средства. Иными словами, для ре­ализации могут быть приняты реальные инвестицион­ные проекты только со значением показателя индекса доходности выше единицы.

Индекс (коэффициент) рентабельности в процессе оценки эффективности инвестиционного проекта может играть лишь вспомогательную роль, так как не позво­ляет в полной мере оценить весь возвратный инвести­ционный поток по проекту (значительную часть этого потока составляют амортизационные отчисления). Рас­чет этого показателя осуществляется по формуле:

ИР™-*

из '

і где ИРИ—индексрентабельности по инвестиционному проекту;

ЧПИ —среднегодовая сумма чистой инвестиционной прибыли за период эксплуатации проекта; ,к     ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию инвестиционного проекта.

Показатель "индекс рентабельности"позволяет выч­ленить в совокупном чистом денежном потоке важней­шую его составляющую — сумму инвестиционной при­были. Кроме того, он позволяет осуществить сравнитель­ную оценку уровня рентабельности инвестиционной и операционной деятельности (если инвестиционные ре­сурсы сформированы за счет собственных и заемных средств, индекс рентабельности инвестиций сравнива­ется с коэффициентом рентабельности активов; если же инвестиционные ресурсы сформированы исключитель­но за счет собственных финансовых средств, то базой сравнения выступает коэффициент рентабельности соб­ственного капитала). Результаты сравнения позволяют оп­ределить: дает ли возможность реализация инвестицион­ного проекта повысить общий уровень эффективности операционной деятельности предприятия в предстоящем периоде или снизит его, что также является одним из критериев принятия инвестиционного решения.

4. Период окупаемости является одним из наиболее распространенных и понятных показателей оценки эф­фективности инвестиционного проекта. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

по=-Щ_, чдпг

где ПО — период окупаемости инвестиционных затрат по проекту;

ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта;

ЧДПГ—среднегодовая сумма чистого денежного по­тока за период эксплуатации проекта (при крат­косрочных реальных вложениях этот показа­тель рассчитывается как среднемесячный).

A3

Пример: Используя данные по рассмотренным ранее инвестиционным проектам, определим период окупаемости по ним. Для этого в первую очередь определим среднегодовую сумму чистого денежного потока в настоящей стоимости. По проекту "А" 8758

она составит:                         = 4379 долл. США, а по про-

2 8221 екту "Б" — соответственно: —-— = 2055 долл.

США. С учетом среднегодовой стоимости чистого денежного потока период окупаемости по проекту

"А" составит:                         = 1,6 года, а по проекту "Б":

6700 4379

І0Т5 = 3'3 г0д°-

Сравнение инвестиционных проектов по пока­зателю "период окупаемости" свидетельствует о существенных преимуществах проекта "А " перед проектом "Б" (при сравнении проектов по показате­лям "чистый приведенный доход" и "индекс доход­ности " эти преимущества были менее заметными).

Показатель "периода окупаемости" используется обычно для сравнительной оценки эффективности про­ектов, но может быть принят и как критериальный (в этом случае инвестиционные проекты с более высоким периодом окупаемости будут предприятием отвергаться). Основным недостатком этого показателя является то, что он не учитывает те чистые денежные потоки, кото­рые формируются после периода окупаемости инвести­ционных затрат. Так, по инвестиционным проектам с длительным сроком эксплуатации после периода их оку­паемости может быть получена гораздо большая сумма чистого денежного потока, чем по инвестиционным проек­там с коротким сроком эксплуатации (при аналогичном и даже более быстром периоде окупаемости последних).

5. Внутренняя ставка доходности является наиболее сложным показателем оценки эффективности реальных инвестиционных проектов. Она характеризует уровень до­ходности конкретного инвестиционного проекта, выра­жаемый дисконтной ставкой, по которой будущая стои­мость чистого денежного потока приводится к настоящей стоимости инвестиционных затрат. Внутреннюю ставку доходности можно охарактеризовать и как дисконтную ставку, по которой чистый приведенный доход в про­цессе дисконтирования будет приведен к нулю. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

ВСД-^-1.

V из

где ВСД — внутренняя ставка доходности по инвестици­онному проекту (выраженная десятичной дро­бью);

ЧДП — сумма чистого денежного потока за период эксплуатации проекта; ИЗ —сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта.

Значение ВСД может быть определено по специ­альным таблицам финансовых вычислений.

Пример: Используя данные по рассмотренным ранее инвестиционным проектам, определим по ним внутреннюю ставку доходности. По проекту "А" нам необходимо найти размер дисконтной ставки, по которой настоящая стоимость денежного по­тока (8758 долл. США) за 2 года будет приведена к сумме инвестируемых средств (7000 долл. США). Размер этой ставки составляет 11,9\%, который и представляет собой внутреннюю ставку доходнос­ти данного проекта. По проекту "Б" необходимо соответственно найти размер дисконтной ставки, по которой настоящая стоимость денежного по­тока (8221 долл. США) за 4 года будет приведена к сумме инвестируемых средств (6700 долл. США). Размер этой ставки составляет 5,2\%, которая также представляет собой внутреннюю ставку доходности данного проекта. Сопоставляя показа­тели внутренней ставки доходности, мы видим, что по проекту "А" она более чем вдвое выше, чем по проекту "Б", что свидетельствует о существен­ных преимуществах проекта "А " при его оценке по этому показателю.

Показатель внутренней ставки доходности приемлем Для сравнительной оценки не только в рамках рассматрива­емых инвестиционных проектов, но и в более широком Диапазоне (например, в сравнении с коэффициентом рен­

 

 

Подпись: Объем дополнительного привлечения капитала

табельности операционных активов, коэффициентом рен­табельности собственного капитала, уровнем доходности по альтернативным видам инвестирования — депозитным вкладам, приобретению государственных облигаций и т.п.). На каждом предприятии может быть установлен в качестве целевого норматива показатель "минимальная внутренняя ставка доходности" и инвестиционные про­екты с более низким его значением будут автоматически отклоняться как несоответствующие требованиям эф­фективности реального Инвестирования.

В качестве целевого норматива минимальной внут­ренней ставки доходности может выступать показатель предельной стоимости дополнительного капитала, не­обходимого для реализации инвестиционных проектов предприятия. В этих целях ранжированные по показа­телю внутренней ставки доходности (ВСД) отдельные инвестиционные проекты сопоставляются с показате­лями предельной стоимости дополнительного капитала (ПСК), требуемого для их реализации. Графический метод такого анализа в процессе обоснования инвести­ционных решений проиллюстрирован на рис. 13.7.

Зона ^эффективности инвестиций

Щ

.А"

Как видно из результатов сопоставления, для реа­лизации могут быть приняты лишь инвестиционные проекты "А", "Б", "В" и "Г", уровень внутренней ставки доходности (ВСД) по которым превышает показатель предельной стоимости дополнительно привлекаемого для этого капитала (ПСК). По этому же критерию оценки инвестиционные проекты "Д" и "Е" должны быть отверг­нуты.

Все рассмотренные показатели оценки эффектив­ности реальных инвестиционных проектов находятся между собой в тесной взаимосвязи и позволяют оценить эту эффективность с различных сторон. Поэтому при оценке эффективности реальных инвестиционных про­ектов предприятия их следует рассматривать в комплексе.

Если предприятие располагает рядом альтернативных реальных инвестиционных проектов, то по результатам оценки их эффективности разрабатывается сравнитель­ная таблица, форма которой приведена в табл. 13.4.

При составлении сравнительной таблицы значения отдельных показателей эффективности приводятся в сопо­ставимых для всех проектов единицах измерения, а ранговая значимость показателей формируется на регрес­сионной основе (т.е. наименьшая ранговая значимость — "единица" — присваивается проекту с наилучшим значе­нием рассматриваемого показателя оценки эффектив­ности).

Обобщенная оценка альтернативных инвестицион­ных проектов по критерию эффективности осуществля­ется двумя способами:

а)         на основе суммированной ранговой значимости всех рассматриваемых показателей (лучшими по этому кри- терию считаются проекты с наименьшей суммой рангов);

б)         на основе отдельных из рассмотренных показате- лей, которые являются для предприятия приоритетными.

Наряду с оценкой инвестиционных проектов по критерию эффективности осуществляется их оценка по Уровню инвестиционного риска и уровню ликвидности. Мерой риска является ожидаемый уровень вариабельно­сти показателя чистого денежного потока или инвестици­онной прибыли по проекту (рассчитываемый с помощью

Подпись: R	s
я	н
X	я	о
X	2	£
О»	СО	X
Подпись: и


К я н
X
Подпись: - 5
* о
S х в
Подпись: 2
о § * sue

 

 

о

 

■в- С "9-х « 3

>S X О» X

с; о <и s

 

= X

2 х

S          =

х          -0 о о

Св V

(в о.

s 2

vo г св сц I- со

05 s

£|

СЦ S I- о * «

х со

г о.

св

 

І і

су СЧ

е

ш о

о

 

2 х х о

 

и v ш

X

 

О

о

X

ш

S

 

■в" ■&

еп X

 

ев

(Г)

я о

« 2 н и

с

воГмэоаи

х1яиэеяи(1|виээв(1 ЭНЭХЭИЭ я ЧХЭОИ -ИЬЕНЕ behojhej

вігзхееечоіі эинэьенс

эоннэяхээынтон

яохмзосііі х[яизеяи(і1виззв(1 эиэхэиэ я чхэои

-иьен£ be80jhej

в1гэ1е£еч011

эинэмгнс

Э0ННЭЯХЭЭЬИ1Г031

яохчзойїі

Х1ЧИЭВЯИ<1хвИЭЭв<1

энэхэиэ я чхэои

-иьене behojhej

нігзхеевяоіі

эинэмше Э0ННЭЯХЭвЬИ1Г0)(

яохмэоаи

ХППЭЕЯИбХЕПЭЭеб

энэхэиэ я чхэои

-ИЬЕНЕ be80jhej

И1ГЭХКЕЕН0П ЭИНЭЬЕНЕ Э0ННЭЯ1ЭЭКИ1Г05}

яохяэойп

хгчиэеяи(1ХЕИЭЭЕ(1

энэхэиэ я чхэои

-ИЬЕНЕ besojhbj

И1ГЭХЕЕЕЧОП ЭИНЭЬЕНЕ Э0ННЭЯХЭЭЬИ1Г0Я

 

Q X

й 3

9 S І£

е- е- £ в « я h в, С s 8 в

я * я —

среднеквадратического отклонения и коэффициента ва­риации), а мерой ликвидности — период инвестирования до начала эксплуатации проекта (исходя из того, что осуществленный инвестиционный проект, приносящий реальный чистый денежный поток, может быть продан в относительно более короткий срок, чем объект неза­вершенный).

 

Окончательный отбор для реализации отдельных альтернативных инвестиционных проектов осуществляет­ся с учетом всех трех критериев исходя из приоритетов, определяемых предприятием.

 


Оцените книгу: 1 2 3 4 5