Название: Основы финансового менеджмента:Том 1 - Бланк И. А.

Жанр: Менеджмент

Рейтинг:

Просмотров: 9297

Принципы формирования 1.l капитала предприятия

Уровень эффективности хозяйственной деятельно­сти предприятия во многом определяется целенаправ­ленным формированием его капитала. Основной целью формирования капитала предприятия является удовлет­ворение потребности в приобретении необходимых акти­вов и оптимизация его структуры с позиций обеспечения условий эффективного его использования.

С учетом этой цели процесс формирования капитала предприятия строится на основе следующих принципов (рис. 9.4.).

Ф

Ф

Учет перспектив развития хозяйственной деятельности предприятия

Обеспечение соответствия объема привлекаемого капитала объему формируемых активов предприятия

Ф

Обеспечение оптимальности структуры капитала с позиций эффективного его функционирования

Обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из различных источников

<1>

Обеспечение высокоэффективного использования капитала в процессе хозяйственной деятельности

ПРИНЦИПЫ ФОРМИРОВАНИЯ ■ КАПИТАЛА

ПРЕДПРИЯТИЯ .

^ '        J і

Рисунок 9.4. Основные принципы формирования капитала предприятия.

Учет перспектив развития хозяйственной деятель­ности предприятия. Процесс формирования объема и структуры капитала подчинен задачам обеспечения его хозяйственной деятельности не только на начальной стадии функционирования предприятия, но и в ближай­шей перспективе. Обеспечение этой перспективности формирования капитала предприятия достигается путем включения всех расчетов, связанных с его формировани­ем, в бизнес-план проектасоздания нового предприятия.

Обеспечение соответствия объема привлекаемого капитала объему формируемых активов предприятия. Об­щая потребность в капитале предприятия основывается на его потребности в оборотных и внеоборотных акти­вах. Эта общая потребность в капитале, необходимом для создания нового предприятия, включает две груп­пы предстоящих расходов: 1) предстартовые расходы: 2) стартовый капитал.

Предстартовые расходы по созданию нового пред­приятия представляют собой относительно небольшие суммы финансовых средств, необходимые для разработки бизнес-плана и финансирования связанных с этим ис­следований. Эти расходы носят разовый характер и хотя требуют определенных затрат капитала, в составе общей потребности в нем обычно занимают незначительную долю.

Стартовый капитал предназначен для непосред­ственного формирования активов нового предприятия с целью начала его хозяйственной деятельности (пос­ледующее наращение капитала рассматривается как фор­ма расширения деятельности предприятия и связано с формированием дополнительных финансовых ресурсов).

При определении общей потребности в капитале вновь создаваемого предприятия используются обычно два основных метода:

Прямой метод расчета общей потребности в капи­тале основывается на определении необходимой суммы активов, позволяющих новому предприятию начать хо­зяйственную деятельность. Этот метод расчета исходит из алгоритма: общая сумма активов равна общей сумме инвестируемого капитала. Поэтому расчет общей потреб­ности в активах, методика которого подробно рассмат­ривалась в разделе 6.2., позволяет получить представле­ние об общей потребности в капитале для создания нового предприятия. Так как расчет потребности в ак­тивах создаваемого предприятия осуществляется в трех вариантах (минимально необходимая сума активов; необ­ходимая сумма активов, обеспечивающая достаточные размеры страховых запасов по отдельным их видам; максимально необходимая сумма активов), он позволяет дифференцировать и общую потребность в капитале нового предприятия в границах от минимальной до мак­симальной.

Косвенный метод расчета общей потребности в ка­питале основывается на оспользовании показателя "капи­талоемкость продукции ". Этот показатель дает представ­газдел IV. управление капиталом

ление о том, какой размер капитала используется в рас­чете на единицу произведенной (или реализованной) продукции. Он рассчитывается в разрезе отраслей и подотраслей экономики путем деления общей суммы используемого капитала (собственного и заемного) на общий объем произведенной (реализованной) продук­ции. При этом общая сумма используемого капитала определяется как средняя в рассматриваемом периоде.

Использование косвенного метода расчета общей потребности в капитале для создания нового предприя­тия осуществляется лишь на предварительных этапах до разработки бизнес-плана. Этот метод дает лишь при­близительную оценку потребности в капитале, так как показатель среднеотраслевой капиталоемкости продук­ции существенно колеблется в разрезе предприятий под влиянием отдельных факторов. Основными из таких факторов являются: а) размер предприятия; б) стадия жизненного цикла предприятия; в) прогрессивность используемой технологии; г) прогрессивность исполь­зуемого оборудования; д) степень физического износа оборудования; е) уровень использования производствен­ной мощности предприятия и ряд других. Поэтому более точную оценку потребности в капитале для создания нового предприятия при использовании этого метода расчета можно получить в том случае, если для вычис­ления будет применен показатель капиталоемкости про­дукции на действующих предприятиях-аналогах (с уче­том вышеперечисленных факторов).

Расчет общей потребности в капитале вновь создава­емого предприятия на основе показателя капиталоемкос­ти продукции осуществляется по следующей формуле:

Пк = Кп х ОР + ПРК ,

где  Пк —общая потребность в капитале для создания нового предприятия; Кп — показатель капиталоемкости продукции (сред­неотраслевой или аналоговый); ОР— планируемый среднегодовой объем производ­ства продукции; ПРК — предстартовые расходы и другие единовремен­ные затраты капитала, связанные с созда­нием нового предприятия.

3. Обеспечение оптимальности структуры капитала с позиций эффективного его функционирования. Условия формирования высоких конечных результатов деятель­ности предприятия в значительной степени зависят от структуры используемого капитала.

Структура капитала представляет собой соотношение собственных и заемных финансовых средств, используе­мых предприятием в процессе своей хозяйственной дея­тельности.

Структура капитала, используемого предприятием, определяет многие аспекты не только финансовой, но и операционной и инвестиционной его деятельности, оказывает активное воздействие на конечные результа­ты этой деятельности. Она влияет на коэффициент рен­табельности активов и собственного капитала (т.е. на уровень экономической и финансовой рентабельности предприятия), определяет систему коэффициентов фи­нансовой устойчивости и платежеспособности (т.е. уро­вень основных финансовых рисков) и в конечном счете формирует соотношение степени прибыльности и риска в процессе развития предприятия.

Формирование структуры капитала неразрывно связано с учетом особенностей каждой из его составных частей.

Собственный капитал характеризуется следующими основными положительными особенностями:

Простотой привлечения, так как решения, свя­занные с увеличением собственного капитала (особен­но за счет внутренних источников его формирования) принимаются собственниками и менеджерами предприя­тия без необходимости получения согласия других хозяй­ствующих субъектов.

Более высокой способностью генерирования при­были во всех сферах деятельности, т.к. при его исполь­зовании не требуется уплата ссудного процента во всех его формах.

Обеспечением финансовой устойчивости развития предприятия, его платежеспособности в долгосрочном пе­риоде, а соответственно и снижением риска банкротства.

Вместе с тем, ему присущи следующие недостатки: 1. Ограниченность объема привлечения, а следова­тельно и возможностей существенного расширения опера­ционной и инвестиционной деятельности предприятия

в периоды благоприятной конъюнктуры рынка на от­дельных этапах его жизненного цикла.

Высокая стоимость в сравнении с альтернатив­ными заемными источниками формирования капитала.

Неиспользуемая возможность прироста коэффи­циента рентабельности собственного капитала за счет привлечения заемных финансовых средств, так как без такого привлечения невозможно обеспечить превыше­ние коэффициента финансовой рентабельности деятель­ности предприятия над экономической.

Таким образом, предприятие, использующее только собственный капитал, имеет наивысшую финансовую устой­чивость (его коэффициент автономии равен единице), но ограничивает темпы своего развития (т.к. не может обес­печить формирование необходимого дополнительного объема активов в периоды благоприятной конъюнктуры рынка) и не использует финансовые возможности прироста прибыли на вложенный капитал.

Заемный капитал характеризуется следующими поло­жительными особенностями:

Достаточно широкими возможностями привлече­ния, особенно при высоком кредитном рейтинге предпри­ятия, наличии залога или гарантии поручителя.

Обеспечением роста финансового потенциала предприятия при необходимости существенного расши­рения его активов и возрастания темпов роста объема его хозяйственной деятельности.

Более низкой стоимостью в сравнении с собствен­ным капиталом за счет обеспечения эффекта "налого­вого щита" (изъятия затрат по его обслуживанию из на­логооблагаемой базы при уплате налога на прибыль).

Способностью генерировать прирост финансовой рентабельности (коэффициента рентабельности собст­венного капитала).

В то же время использование заемного капитала имеет следующие недостатки:

1. Использование этого капитала генерирует наибо­лее опасные финансовые риски в хозяйственной дея­тельности предприятия — риск снижения финансовой устойчивости и потери платежеспособности. Уровень этих рисков возрастает пропорционально росту удель­ного веса использования заемного капитала.

И.А. Шіанк

Активы, сформированные за счет заемного капи­тала, генерируют меньшую (при прочих равных услови­ях) норму прибыли, которая снижается на сумму вы­плачиваемого ссудного процента во всех его формах (процента за банковский кредит; лизинговой ставки; купонного процента по облигациям; вексельного про­цента за товарный кредит и т.п.).

Высокая зависимость стоимости заемного капи­тала от колебаний конъюнктуры финансового рынка. В ряде случаев при снижении средней ставки ссудного процента на рынке использование ранее полученных кредитов (особенно на долгосрочной основе) становится предприятию невыгодным в связи с наличием более де­шевых альтернативных источников кредитных ресурсов.

Сложность процедуры привлечения (особенно в больших размерах), так как предоставление кредитных ресурсов зависит от решения других хозяйствующих субъектов (кредиторов), требует в ряде случаев соот­ветствующих сторонних гарантий или залога (при этом гарантии страховых компаний, банков или других хо­зяйствующих субъектов предоставляются, как правило, на платной основе).

Таким образом, предприятие, использующее заемный капитал, имеет более высокий финансовый потенциал своего развития (за счет формирования дополнительного объема активов) и возможности прироста финансовой рента­бельности деятельности, однако в большей мере генерирует финансовый риск и угрозу банкротства (возрастающие по мере увеличения удельного веса заемных средств в общей сумме используемого капитала).

Обеспечение минимизации затрат по формированию капитала из различных источников. Такая минимизация осуществляется в процессе управления стоимостью ка­питала, механизм которого подробно рассматривается в следующем разделе.

Обеспечение высокоэффективного использования капитала в процессе его хозяйственной деятельности. Ре­ализация этого принципа обеспечивается путем максими­зации показателя рентабельности собственного капитала при приемлемом для предприятия уровне финансового риска.

Среди механизмов управления формированием капи­тала наиболее сложными являются вопросы минимиза­ции стоимости капитала и оптимизации его структуры, которые требуют более подробного изложения.

А 1 СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА I

И ПРИНЦИПЫ ЕЕ ОЦЕНКИ

Одной из важнейших предпосылок эффективного управления капиталом предприятия является оценка его стоимости.

Стоимость капитала представляет собой цену, кото­рую предприятие платит за его привлечение из различных источников.

Концепция такой оценки исходит из того, что ка­питал, как один из важных факторов производства, имеет как и другие его факторы, определенную стоимость, формирующую уровень операционных и инвестицион­ных затрат предприятия. Эта концепция является од­ной из базовых в системе управления финансовой дея­тельностью предприятия. При этом она не сводится только к определению цены привлечения капитала, а определяет целый ряд направлений хозяйственной дея­тельности предприятия в целом. Рассмотрим основные сферы использования показателя стоимости капитала в деятельности предприятия.

1. Стоимость капитала предприятия служит мерой прибыльности операционной деятельности. Так как стои­мость капитала характеризует часть прибыли, которая должна быть уплачена за использование сформирован­ного или привлеченного нового капитала для обеспече­ния выпуска и реализации продукции, этот показатель выступает минимальной нормой формирования опера­ционной прибыли предприятия, нижней границей при планировании ее размеров.

(2. Показатель стоимости капитала используется как критериальный в процессе осуществления реального инвес­тирования. Прежде всего, уровень стоимости капитала конкретного предприятия выступает как дисконтная ставка, по которой сумма чистого денежного потока приводится к настоящей стоимости в процессе оценки

эффективности отдельных реальных проектов. Кроме того, он служит базой сравнения с внутренней ставкой доходности по рассматриваемому инвестиционному про­екту — если она ниже, чем показатель стоимости капи­тала предприятия, такой инвестиционный проект дол­жен быть отвергнут.

Стоимость капитала предприятия служит базо­вым показателем формирования эффективности финан­сового инвестирования. Так как критерий этой эффек­тивности задается самим предприятием, то при оценке прибыльности отдельных финансовых инструментов базой сравнения выступает показатель стоимости капита­ла. Этот показатель позволяет оценить не только реаль­ную рыночную стоимость или доходность отдельных инструментов финансового инвестирования, но и сфор­мировать наиболее эффективные направления и виды этого инвестирования на предварительной стадии фор­мирования инвестиционного портфеля. И естественно, этот показатель служит мерой оценки прибыльности сфор­мированного инвестиционного портфеля в целом.

Показатель стоимости капитала предприятия выступает критерием принятия управленческих решений относительно использования аренды (лизинга) или приобре­тения в собственность производственных основных средств. Если стоимость использования (обслуживания) финансо­вого лизинга превышает стоимость капитала предприя­тия, применение этого направления формирования про­изводственных основных средств для предприятия невы­годно.

(3) Показатель стоимости капитала в разрезе отдель­ных его элементов используется в процессе управления структурой этого капитала на основе механизма финансо­вого левериджа. Искусство использования финансового левериджа заключается в формировании наивысшего его дифференциала, одной из составляющих которого явля­ется стоимость заемного капитала. Минимизация этой составляющей обеспечивается в процессе оценки стои­мости капитала, привлекаемого из разных заемных ис­точников, и формирования соответствующей структуры источников его использования предприятием.

^7)Уровень стоимости капитала предприятия является важнейшим измерителем уровня рыночной стоимости этого предприятия. Снижение уровня стоимости капитала приво­дит к соответствующему возрастанию рыночной стоимос­ти предприятия и наоборот. Особенно оперативно эта зависимость реально отражается на деятельности акцио­нерных компаний открытого типа, цена на акции кото­рых поднимается или падает при соответственно сни­жении или росте стоимости их капитала. Следовательно управление стоимостью капитала является одним из са­мостоятельных направлений повышения рыночной сто­имости предприятия, что является одной из целей управ­ления его прибылью.

(і) Показатель стоимости капитала является крите­рием оценки и формирования соответствующего типа по­литики финансирования предприятием своих активов (в первую очередь — оборотных). Исходя из реальной стои­мости используемого капитала и оценки предстоящего ее изменения предприятие формирует агрессивный, уме­ренный (компромиссный) или консервативный тип по­литики финансирования активов.

Важность оценки стоимости капитала при управле­нии формированием прибыли в процессе осуществления финансовой деятельности определяет необходимость кор­ректного расчета этого показателя на всех этапах разви­тия предприятия. Процесс оценки стоимости капитала базируется на следующих основных принципах:

Принцип предварительной поэлементной оценки стоимости капитала. Так как используемый капитал пред­приятия состоит из неоднородных элементов (прежде все­го — собственного и заемного их видов, а внутри них — по источникам формирования), в процессе оценки его необходимо разложить на отдельные составляющие эле­менты, каждый из которых должен быть объектом осу­ществления оценочных расчетов (методы поэлементной оценки стоимости капитала рассматриваются далее).

Принцип обобщающей оценки стоимости капитала. Поэлементная оценка стоимости капитала служит пред­посылкой для обобщающего расчета этого показателя. Таким обобщающим показателем является средневзве­шенная стоимость капитала. Исходной базой его форми­рования являются следующие данные, полученные в про­цессе поэлементной оценки капитала:

С учетом приведенных исходных показателей опре­деляется средневзвешенная стоимость капитала (ССК), принципиальная формула расчета которой имеет вид:

я

ССК = £ С, х У, , i=l

Рассчитанная средневзвешенная стоимость капи­тала является главным критериальным показателем оценки, о которой шла ранее речь.

3. Принцип сопоставимости оценки стоимости соб­ственного и заемного капитала. В процессе оценки стои­мости капитала следует иметь в виду, что суммы исполь­зуемого собственного и заемного капитала, отражаемые в пассиве баланса предприятия, имеют несопоставимое количественное значение. Если предоставленный в ис­пользование предприятию заемный капитал в денеж­ной или товарной форме оценен по сумме в ценах приближенных к рыночным, то собственный капитал, отражаемый балансом, по отношению к текущей ры­ночной стоимости существенно занижен. В связи с за­ниженной оценкой суммы используемого собственного капитала его стоимость в процессе расчетов искусственно завышается. Кроме того, по этой же причине оказыва­ется заниженным его реальный удельный вес в общей сумме используемого предприятием капитала, что при­водит к некорректности показателя средневзвешенной его стоимости.

Для обеспечения сопоставимости и корректности расчетов средневзвешенной стоимости капитала, сумма сооственнои его части должна быть выражена в теку­щей рыночной оценке.

Для этого на первом этапе определяется стоимость чистых активов предприятия, характеризующих ту часть его имущества, которая сформирована за счет собствен­ного капитала. Расчет стоимости чистых активов пред­приятия осуществляется по следующей формуле:

ЧА = А - ЗК ,

где ЧА —стоимость чистых активов предприятия;

А — совокупная стоимость активов предприятия; ЗК—сумма используемого предприятием заемного капитала.

На втором этапе определяется состав чистых акти­вов предприятия. При этом исходят из того, что за счет собственного капитала полностью формируются его внеобо­ротные операционные активы и определенная часть ма­териальных оборотных активов (запасов товарно-мате­риальных ценностей). Эта последняя часть активов рассчитывается по формуле:

МОАс = ЧА - ВА0 ,

где МОАс — сумма материальных оборотных активов пред­приятия, сформированных за счет собствен­ного капитала; ЧА—стоимость чистых активов предприятия; BAq — стоимость внеоборотных операционных ак­тивов предприятия. На третьем этапе проводится индексация (переоцен­ка) балансовой стоимости отдельных элементов внеобо­ротных операционных активов и собственных материаль­ных оборотных активов с целью их оценки но рыночной стоимости. Сумма переоцененных активов и будет ха­рактеризовать текущую рыночную оценку суммы собствен­ного капитала, используемой в сопоставимых расчетах средневзвешенной стоимости капитала.

4. Принцип динамической оценки стоимости капи­тала. Факторы, влияющие на показатель средневзве­шенной стоимости капитала, весьма динамичны, поэтому с изменением стоимости отдельных элементов капитала должны вноситься коррективы и в средневзвешенное его значение. Кроме того, принцип динамичности оценки предполагает, что она может осуществляться как по уже сформированному, так и по планируемому к формиро­ванию (привлечению) капиталу.

В процессе оценки стоимости сформированного ка­питала используются фактические (отчетные) показатели, связанные с оценкой отдельных его элементов. Оценка стоимости планируемого к привлечению капитала (а со­ответственно и средневзвешенной стоимости капитала в плановом периоде) в определенной мере носит вероят­ностный характер, связанный с прогнозом изменения конъюнктуры финансового рынка, динамики уровня соб­ственной кредитоспособности, меры риска и других фак­торов.

5. Принцип взаимосвязи оценки текущей и предстоя­щей средневзвешенной стоимости капитала предприятия. Такая взаимосвязь обеспечивается использованием по­казателя предельной стоимости капитала. Он характеризует прирост средневзвешенной стоимости капитала к сумме каждой новой его единицы, дополнительно привлекае­мой предприятием. Расчет этого показателя осуществля­ется по следующей формуле:

где ПСК—предельная стоимость капитала;

ДССК —прирост средневзвешенной стоимости капи­тала;

ДК — прирост суммы капитала, дополнительно при­влекаемого предприятием. Привлечение дополнительного капитала предпри­ятия как за счет собственных, так и за счет заемных источников имеет на каждом этапе развития предприя­тия свои экономические пределы и, как правило, связано с возрастанием средневзвешенной его стоимости. Так, привлечение собственного капитала за счет прибыли ог­раничено общими ее размерами; увеличение объема эмис­сии акций и облигаций сверх точки насыщения рынка возможно лишь при более высоком размере выплачи­ваемых дивидендов или купонного дохода; привлече­ние дополнительного банковского кредита в связи с ростом финансового риска для кредиторов (из-за сни­жения уровня финансовой устойчивости предприятия) может осуществляться лишь на условиях возрастания ставки процента за кредит и т.п.

Такая динамика показателя предельной стоимости капитала должна быть обязательно учтена в процессе управления финансовой деятельностью предприятия. Сравнивая предельную стоимость капитала с ожидаемой нормой прибыли по отдельным хозяйственным опера­циям, для которых требуется дополнительное привле­чение капитала, можно в каждом конкретном случае оп­ределить меру эффективности и целесообразности осуще­ствления таких операций. В первую очередь это отно­сится к принимаемым инвестиционным решениям.

6. Принцип определения границы эффективного исполь­зования дополнительно привлекаемого капитала. Оценка стоимости капитала должна быть завершена выработкой критериального показателя эффективности его дополни­тельного привлечения. Таким критериальным показа­телем является предельная эффективность капитала. Этот показатель характеризует соотношение прироста уровня прибыльности дополнительно привлекаемого капитала и прироста средневзвешенной стоимости капитала. Рас­чет предельной эффективности капитала осуществляется по следующей формуле:

ДР

ПЭК=      к , ДССК

где ПЭК— предельная эффективность капитала;

ДРК —прирост уровня рентабельности капитала; ДССК — прирост средневзвешенной стоимости капи­тала.

Изложенные принципы оценки позволяют сформи­ровать систему основных показателей, определяющих стоимость капитала и границы эффективного его ис­пользования.

Среди рассмотренных показателей основная роль принадлежит показателю средневзвешенной стоимости капитала. Он складывается на предприятии под влиянием многих факторов, основными из которых являются:

средняя ставка процента, сложившаяся на фи­нансовом рынке;

доступность различных источников финансирова­ния (кредитов банков; коммерческого кредита; собствен­ной эмиссии акций и облигаций и т.п.);

отраслевые особенности операционной деятель­ности, определяющие длительность операционного цикла и уровень ликвидности используемых активов;

соотношение объемов операционной и инвести­ционной деятельности;

жизненный цикл предприятия;

уровень риска осуществляемой операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.

Учет этих факторов производится в процессе целе­направленного управления стоимостью собственного и заемного капитала предприятия.

ПК —средний размер процентов за кредит, упла­чиваемых предприятием за использование за­емного капитала, \%;

ЗК—средняя сумма используемого предприятием заемного капитала;

СК —средняя сумма собственного капитала пред­приятия.

Рассмотрим механизм формирования эффекта фи­нансового левериджа на следующем примере (табл. 9.1.):

і о-